Positionnement du portefeuille

Au deuxième trimestre 2024, notre portefeuille a enregistré un rendement légèrement négatif et inférieur à celui de l’indice des petites capitalisations de la Bourse de Toronto. Malgré cette sous-performance, notre rendement depuis le début de l’année reste solide et largement aligné sur celui de l’indice. Le trimestre a présenté des défis notables, en particulier pour les investisseurs dans les petites capitalisations canadiennes. Le manque d’exposition de notre portefeuille aux secteurs des matériaux et de l’énergie, qui ont enregistré des gains, a nui à notre performance relative à hauteur de 3,1 % en raison de l’allocation d’actifs.

Cependant, notre judicieuse sélection de titres a ajouté de la valeur de manière constante, offrant une contribution impressionnante de 6 % à notre rendement absolu pour l’année. Rien qu’au deuxième trimestre, la sélection de titres dans les secteurs des technologies de l’information et de la finance a amélioré notre performance de 1,0 %. Cette contribution est attribuable à notre sélection de sociétés de haute qualité, lesquelles offrent un fort potentiel de croissance organique et non organique, tout en se négociant à des multiples attrayants et en offrant un potentiel d’expansion de leurs revenus.

Plusieurs facteurs ont affecté nos titres détenus en portefeuille au cours du deuxième trimestre. Un phénomène généralisé sur les marchés a entraîné une contraction des multiples de valorisation dans divers secteurs, affectant même nos titres les plus performants. Bien que ces sociétés aient affiché des résultats financiers solides et maintenu ou amélioré leurs perspectives annuelles, la baisse des multiples a freiné leur potentiel de rendement.

Notre stratégie de portefeuille reste axée sur l’exploitation de ces écarts de valorisation et sur la poursuite de la recherche et l’achat de sociétés à forte croissance sous-évaluées. À mesure que les conditions du marché évoluent, nous demeurons prêts à ajuster nos positions pour maximiser notre rendement, ce qui confirme notre engagement à gérer le portefeuille de façon diligente et stratégique.

Les positions ayant le plus contribué à notre performance sont :

• CWB Financial Group (+56,0 %), à la suite de l’annonce de son acquisition par la Banque Nationale, qui a offert une prime de 110 % sur les actions de CWB.
• Computer Modelling Group (+30,2 %), grâce à une forte croissance organique des revenus – en particulier pour les produits liés à la transition énergétique – et à la contribution importante des acquisitions passées.
• Goeasy (+24,4 %), grâce à une forte demande de prêts et à des conditions de financement favorables.
• Sylogist (+16,7 %), grâce aux améliorations stratégiques apportées aux solutions ERP et CRM, qui ont dopé la confiance des investisseurs.
• Element Fleet Management (+14,3 %), en raison de ses bénéfices records et de sa position de chef de file dans le marché de la gestion de parcs de véhicules.

Les positions ayant le plus nui à notre performance sont :

• Richards Packaging Income Fund (-14,7 %), en raison d’une offre excédentaire et de l’évolution des préférences des consommateurs dans le secteur des aliments et des boissons.
• AutoCanada (-28,5 %), en raison des conditions de marché difficiles et de la hausse des coûts de financement.
• Wajax (-20,8 %), en raison du report des ventes d’équipement en prévision du programme attrayant de financement de nouveaux équipements mis en place par Hitachi.
• GDI Integrated Facility Services (-17,8 %), dont le titre a été pénalisé par des dépassements de projets et une normalisation par rapport aux sommets atteints pendant la période de la COVID.
• Badger Infrastructure Solutions (-17,6 %), en raison des faibles résultats du segment canadien à la suite des retards sur les projets.

Changements au portefeuille

Nous avons concentré nos efforts à améliorer la qualité et le positionnement à long terme de notre portefeuille modèle grâce à une recherche diligente et à une activité ciblée. Au cours du dernier trimestre, nous avons pris des décisions d’investissement actives visant à ajouter de l’alpha à long terme et reflétant les variations de prix importantes des actions de petite capitalisation.

Augmentation des positions : Nous avons augmenté nos positions dans des titres à forte conviction, tels que Boyd Group Services, AG Growth International et Wajax. Selon nous, les valorisations actuelles de ces titres ne reflètent pas leur potentiel de croissance organique et d’acquisition à long terme.

Positions réduites : Nos positions dans MDA Space, Computer Modelling Group et CWB Financial Group ont été réduites afin de gérer les pondérations globales du portefeuille et pour répondre aux inquiétudes concernant leur valorisation élevée. Nous avons réduit notre position dans Tucows afin de rééquilibrer le portefeuille et de l’aligner sur la stratégie.

Positionnement du portefeuille

Notre stratégie américaine à petite capitalisation a enregistré des résultats mitigés au cours du deuxième trimestre. Après une surperformance en avril, la stratégie a subi des revers en mai et juin. La performance de cette période a été fortement influencée par un retour du marché vers l’investissement thématique, autour de l’intelligence artificielle (IA) surtout, ce qui a favorisé un groupe restreint de titres et eu un impact négatif sur notre portefeuille plus diversifié.

Notre performance a été particulièrement affectée par notre positionnement dans le secteur des technologies de l’information (« TI »). Bien que la pondération de notre portefeuille dans le secteur des TI soit similaire à celle de notre indice, notre exposition effective aux différents sous-secteurs et domaines de ce vaste secteur est très différente de celle de l’indice. Nous avons privilégié les sociétés de logiciels aux semi-conducteurs et au matériel informatique, en raison de leur modèle d’affaires de meilleure qualité. Elles ont tendance à générer des revenus récurrents significatifs, avec des taux de rétention de la clientèle élevés et des marges bénéficiaires beaucoup plus élevées.

Cependant, un ralentissement généralisé des dépenses informatiques, alimenté par l’incertitude macroéconomique et une réévaluation des stratégies des entreprises face à l’IA, a conduit à un ralentissement de la croissance et à une contraction des multiples de valorisation pour nos positions dans ce secteur. Au-delà des TI, nos positions dans les services financiers, la santé et l’industrie ont contribué positivement, mettant en valeur notre solide sélection de titres. En revanche, ces gains ont été insuffisants pour compenser notre sous-performance dans le secteur des TI.

Le retour des investisseurs particuliers alimenté par des plateformes de médias sociaux comme Reddit et une préférence continue pour l’investissement « momentum » a contribué à la volatilité du marché et nui à la performance des actions qui ne correspondent pas à nos critères d’investissement basés sur des attributs supérieurs.

Malgré des conditions de marché difficiles, la force des fondamentaux de notre portefeuille s’est illustrée lors de la dernière saison des résultats. Notre portefeuille a prouvé sa résilience, avec 93 % de nos titres ayant dépassé les prévisions de bénéfices. Cependant, notre portefeuille n’a pas été adéquatement récompensé pour des résultats supérieurs qui auraient dû se traduire par de meilleurs rendements au cours de la période.

Titres qui ont le plus contribué à notre rendement au T2 2024 :

• Primoris Services (+ 20,3 %) a bénéficié d’une réorientation très réussie vers les travaux de maintenance et de mise à niveau pour les secteurs des services publics et des communications, ainsi que d’une pénétration très concluante dans le secteur des grandes centrales solaires à l’échelle des services publics.
• Globus Medical (+ 27,8 %) progresse vers l’intégration complète des activités à la suite de l’acquisition de Nuvasive, tout en dégageant des synergies de coûts et des revenus supplémentaires.
• Victory Capital (+ 14,3 %) a augmenté le total de ses actifs sous gestion après l’acquisition de la division américaine et des actifs d’Amundi, et conclu un accord exclusif de distribution très prometteur à long terme.
• Planet Fitness (+ 17,6 %), Ormat Technologies (+ 8,5 %) et Brady Corp. (+ 12,4 %) ont bénéficié d’une amélioration du sentiment des investisseurs et de résultats financiers solides au cours du dernier trimestre.

Les positions ayant le plus nui à notre performance au T2 2024 sont :

• Cerence (- 74,9 %) a souffert de perspectives de bénéfices considérablement réduites pour l’année.
• DoubleVerify (- 41,8 %) a subi une chute spectaculaire de ses multiples de valorisation entraînée par une forte détérioration des prévisions de croissance des revenus, combinée à des préoccupations macroéconomiques et relatives à la concurrence.
• Five9 (- 29,4 %) a été affectée par le scepticisme concernant la réaccélération de la croissance de ses revenus et par des perturbations potentielles liées à l’IA.
• Grocery Outlet (- 21,3 %) a subi des problèmes persistants de mise en œuvre de ses nouveaux systèmes informatiques ayant mené à une rentabilité plus faible.

Changements au portefeuille

Malgré les rendements modestes offerts par l’ensemble du marché, les mouvements de prix significatifs de certaines actions ont présenté de précieuses occasions d’investissement, conduisant à des ajustements stratégiques du portefeuille.

Augmentation de positions :

• Nous avons ajouté CCC Intelligent Solutions (« CCC ») à notre portefeuille en raison de sa forte position dans l’industrie des assurances de biens et de dommages, des qualités de croissance impressionnante et un investissement inégalé en recherche et développement. Les effets du réseau de CCC et un retour sur investissement élevé pour ses clients soulignent sa valeur à long terme.

Positionnement du portefeuille

Au deuxième trimestre, notre portefeuille a enregistré des performances dispersées selon les secteurs et les régions, en particulier dans la région Asie-Pacifique-Japon. Malgré ces résultats variables, des ajustements et un positionnement stratégiques nous ont aidés à naviguer dans un environnement de marché complexe.

Après une forte performance, nos positions taïwanaises ont marqué une pause. Nous prévoyons un rebond de celles-ci cet automne, une prévision qui s’appuie sur une hausse attendue de l’adoption des appareils d’IA Edge par les consommateurs, qui devrait entraîner une pénétration du marché accrue des PC avec IA de 5 % en 2024 à 20-25 % en 2025. Cette croissance sera probablement catalysée par la fin du support de Windows 10 et une vague subséquente de mises à niveau dans les entreprises, coïncidant avec une cinquième année de hausse des achats de PC depuis la pandémie de COVID-19.

En Chine, nos investissements dans des sociétés de gestion immobilière ont généré un rendement solide de 10 %. À titre d’exemple, notre participation dans ESR a crû de 24 %. Les discussions en cours concernant la privatisation d’ESR, auxquelles participent des acteurs majeurs tels que l’OIRPC et Star Capital, reflètent la profondeur stratégique de notre approche d’investissement, qui s’aligne sur les mouvements plus larges du marché et sur la participation des fonds souverains du Moyen-Orient.

Toutefois, le trimestre a également été marqué par des défis, notamment la sous-performance de certains titres chinois de consommation en raison d’un pessimisme généralisé face aux habitudes de consommation. Cette tendance a entraîné un afflux disproportionné de capitaux vers des actifs à haut rendement et à faible croissance, tels que les sociétés d’État dans les secteurs bancaire et des services publics. Malgré ces vents contraires, nous croyons que le ralentissement reflète davantage le sentiment du marché que des faiblesses fondamentales, comme l’indique la croissance à deux chiffres des bénéfices de six entreprises clés dans le secteur de la consommation.

Dans ces conditions, nous avons ajusté notre portefeuille pour maintenir une exposition substantielle aux titres de consommation sous-évalués, tout en introduisant Atour, une nouvelle entité prometteuse, afin de tirer parti d’une croissance comparable à des multiples de valorisation attrayants. Cette décision s’inscrit dans le cadre d’une stratégie plus large visant à renforcer notre position dans les secteurs à fort potentiel et à se préparer à la reprise du marché.

Les cinq principaux contributeurs à notre rendement au T2 2024 ont été : Hua Hong Semi (+46 %), Trip.com (+9 %), China Overseas Property (+10 %), ESR Group (+24 %) et Yuexiu Services Group (+9 %).

Les cinq principaux détracteurs du portefeuille au T2 2024 ont été : Samsonite (-19 %), Yum China (-21 %), VIPSHOP (-21 %), DADA (-38 %) et Li Ning (-18 %).

Dans l’ensemble, notre stratégie de portefeuille au cours du trimestre a été caractérisée par un équilibre prudent entre le maintien des entreprises les plus performantes et une rotation stratégique vers des occasions alignées sur les tendances de marché émergentes et le comportement des consommateurs.

Nous continuerons à miser sur ces observations afin d’optimiser les résultats du portefeuille dans la région Asie-Pacifique, qui évolue de manière dynamique.

Changements au portefeuille

Au cours du dernier trimestre, notre stratégie a été axée sur l’exploitation des avancées technologiques et l’évolution de la dynamique du marché dans la région Asie-Pacifique, répondant plus particulièrement à l’évolution du comportement des consommateurs et aux intégrations technologiques.

Dynamiques du marché chinois : La portion chinoise de notre portefeuille a connu des résultats mitigés, les sociétés de gestion immobilière ayant enregistré de bons rendements. Cependant, le sentiment général des consommateurs est resté tiède, influencé par des perspectives prudentes sur les dépenses de consommation des Chinois. Malgré tout, nos investissements stratégiques dans des secteurs comme celui de la gestion immobilière (notamment ESR, qui a enregistré un rendement de 24 %) ont démontré le potentiel d’une sélection judicieuse.

Positionnement du portefeuille

Le deuxième trimestre a mis en évidence l’impact significatif de l’intelligence artificielle (IA) sur le secteur technologique, notamment sur les titres des sociétés de logiciels de petite et moyenne capitalisation. L’engouement autour de l’IA a considérablement influencé la dynamique du marché, faisant écho aux tendances d’investissement thématiques observées ces dernières années, mais avec un accent renouvelé sur les capacités de l’IA. Ce contexte a entraîné des réactions extrêmes sur les marchés, en particulier dans le segment des entreprises de matériel informatique, alors que des sociétés comme Nvidia ont profité de hausses de valorisation sans précédent.

L’importance de l’IA a soutenu les sociétés de matériel informatique. À l’inverse, plusieurs sociétés de logiciels, qui ne sont pas directement liées à l’IA, ont vu leur valorisation se détériorer. Notre portefeuille a souffert de cette situation; certains de nos investissements, comme Five9, ont sous-performé en raison de l’attention très concentrée du marché sur les bénéficiaires immédiats de l’IA.

De façon générale, l’environnement économique demeure confronté à une inflation élevée et à un marché de l’emploi solide, ce qui entrave toute réduction significative des taux. La décision de la Réserve fédérale de maintenir ses taux inchangés a incité les investisseurs à faire preuve de prudence. Ce contexte a eu un impact sur les entrées et sorties de fonds des investisseurs, qui se sont détournés des actions en faveur des titres de marché monétaire, plus sûrs.

Malgré des fondamentaux solides et des perspectives positives pour plusieurs de nos titres, le portefeuille n’a pas obtenu les résultats attendus en raison de l’influence prédominante de l’investissement thématique, en particulier dans le domaine de l’intelligence artificielle. La dynamique observée en avril s’est dissipée au cours des mois suivants, avec des réactions négatives à l’égard des actions non alignées sur le thème dominant de l’IA.

En réponse à ces défis, notre stratégie de portefeuille reste vigilante, maintenant un équilibre entre l’exposition aux occasions de forte croissance liées à l’IA et le maintien de nos investissements dans des sociétés de haute qualité affichant des fondamentaux solides, et délaissées par les investisseurs.

Au deuxième trimestre, les indicateurs clés du portefeuille sont restés relativement stables. Nous avons maintenu nos positions dans 42 titres, avec des ajustements mineurs en matière de concentration : les 10 principaux titres représentent désormais 30 % du portefeuille, soit une légère augmentation de 1 % par rapport au premier trimestre. De même, les 20 principaux titres représentent 56 % du portefeuille, soit une hausse modeste de 1,25 % par rapport au premier trimestre. Les difficultés ont surtout été observées dans les autres segments du portefeuille, alors que nos 10 principales positions ont continué à générer de solides rendements.

En dépit des enjeux touchant le portefeuille dans son ensemble, plusieurs titres ont enregistré des améliorations de performance notables au cours du trimestre, ce qui témoigne de notre positionnement stratégique et de notre capacité d’adaptation. Voici quelques contributeurs clés à la performance :

• Pennant Group (+18,51 %) a fait preuve de résilience et démontré son potentiel de croissance post-COVID.
• Planet Fitness (+17,83 %) a bénéficié d’ajustements de prix stratégiques et d’un leadership fort sous la direction du nouveau PDG.
• Victory Capital (+15,79 %) a augmenté ses actifs sous gestion et consolidé sa position sur le marché grâce à l’intégration récente des actifs d’Amundi.

Les titres ayant le plus nui au rendement au T2 2024 sont :

• Cerence (-64,89%), après un trimestre décevant, des perspectives revues à la baisse et le retrait de son plan de bénéfices à long terme.
• Double Verify (-44,44 %), en raison de prévisions de croissance des revenus révisées à la baisse.
• Five9 (-29.93%), en raison des réactions du marché face aux éléments perçus comme des menaces pour les progrès de l’IA et à l’arrivée de nouveaux concurrents.
• Grocery Outlet (-21.30%), en raison d’une baisse des marges brutes due à des problèmes complexes de mise en œuvre de système ERP.

Changements au portefeuille

Au cours du deuxième trimestre, nous avons procédé à plusieurs ajustements stratégiques afin d’optimiser notre portefeuille dans un contexte d’évolution des conditions de marché.

Positions liquidées :

• GoDaddy : Après une réduction stratégique en avril, le titre a été vendu afin de matérialiser un rendement significatif. Cette décision a été motivée par la croissance substantielle du multiple des bénéfices et par la réalisation de notre objectif de rendement de 100 % trois ans plus tôt que prévu.

Position du portefeuille

Notre portefeuille a enregistré une sous-performance au second trimestre, une situation que nous avions anticipée compte tenu de la dynamique actuelle des marchés, où les flambées d’actions populaires (« meme rallies ») sont fréquentes et où un seul titre peut éclipser l’ensemble de l’indice des petites capitalisations américaines. De telles conditions signalent un écart par rapport aux principes d’investissement fondamentaux qui caractérisent notre approche disciplinée. Les principaux facteurs qui influencent la performance des marchés mondiaux sont l’évolution du discours de la Réserve fédérale américaine sur les baisses de taux et l’importance accordée par le marché à l’intelligence artificielle (IA). Les incertitudes concernant les taux d’intérêt ont entraîné des comportements erratiques chez les investisseurs, qui ont délaissé les stratégies à long terme au profit de décisions réactives. Cette tendance a permis aux entreprises sensibles aux taux d’intérêt d’enregistrer de bonnes performances dans un scénario de « taux plus élevés pendant plus longtemps », tandis que le secteur de la consommation discrétionnaire a vacillé dans un contexte de pressions inflationnistes soutenues. Ces réactions des marchés sont contraires à celles observées au second semestre 2023, ce qui indique que la volatilité pourrait persister jusqu’à ce que les ajustements de taux se matérialisent.

Par ailleurs, l’importance accordée à l’IA a concentré les gains du marché de manière inhabituelle. Par exemple, les cinq premiers contributeurs du S&P 500 représentent la moitié des rendements de l’indice cette année. Cette tendance affecte surtout notre portefeuille par son impact sur les sociétés de logiciels, qui subissent d’importants ajustements de valorisation à mesure que le capital se déplace vers le matériel informatique soutenant l’IA. Nous maintenons une position importante dans les entreprises de logiciels en raison de leur valeur intrinsèque, caractérisée par des revenus récurrents, des marges élevées et un fort potentiel de croissance.

Nos positions dans les entreprises américaines de logiciels ont subi une baisse de performance relative ce trimestre; elles ont perdu 283 points de base en raison de l’évolution rapide du marché des logiciels vers le matériel informatique axé sur l’IA. Toutefois, les tendances historiques et la croissance continue des entreprises suggèrent que les sociétés de logiciels sont prêtes à profiter d’une intégration plus large de l’IA au fil du temps.

Malgré l’indifférence actuelle des marchés à l’égard des fondamentaux, les forces sous-jacentes de notre portefeuille – qui se traduisent par des bénéfices régulièrement supérieurs aux attentes et un rendement des capitaux propres (ROE) robuste – soutiennent notre thèse d’investissement. La solide performance des actions européennes et britanniques de notre portefeuille, qui ont fortement rebondi après les premiers mouvements de repli, souligne l’efficacité de notre stratégie. En outre, l’intérêt actif des marchés privés pour les entités publiques sous-évaluées laisse entrevoir des ventes profitables potentielles, comme en témoignent les récents rachats importants et les engagements de fonds d’investissement privé.

Les positions qui ont le plus contribué au rendement au T2 2024 sont :

• Keywords Studios (+77,8 %)
• Globus Medical (+27,7 %)
• Smartcraft (+21,9 %)

Les positions qui ont le plus nui au rendement au T2 2024 sont :

• M&A Research (-45,9 %)
• DoubleVerify (-44,6 %)
• Autostore (-35,9 %)

Nous pensons que le réalignement entre la performance des entreprises et leur valorisation fondamentale corrigera les anomalies de prix sur les marchés, d’autant plus que les entreprises continuent de croître. Notre stratégie reste axée sur l’exploitation de la volatilité du marché pour renforcer les positions dans des entreprises de qualité qui se négocient à des niveaux de valorisation attrayants, en maintenant le cap sur les résultats financiers à long terme et sur les fondamentaux solides des entreprises.

Changements au portefeuille

Au cours du dernier trimestre, nous avons procédé à des ajustements stratégiques reflétant notre approche proactive pour saisir les occasions qui émergent sur les marchés et répondre à l’évolution des thèses d’investissement :