Revue trimestrielle

Le deuxième trimestre a été très fructueux pour les actions américaines, les petites capitalisations ayant presque effacé les pertes du trimestre précédent. L’indice Russell 2500 a progressé de 8,6 %, devançant de peu l’indice Russell 2000. L’indice S&P 500 a affiché un rendement de 11 %, une fois de plus tiré par un petit groupe de valeurs technologiques. Au sein du Russell 2500, les secteurs des technologies de l’information, de l’industrie et de la consommation discrétionnaire ont enregistré des gains à deux chiffres.

Malgré ces bons résultats, le deuxième trimestre a débuté par une extrême volatilité. L’annonce par l’administration Trump, lors du « Jour de la libération », de l’instauration de droits de douane réciproques généralisés a semé la panique. Ces taxes menaçaient de perturber le commerce mondial, d’alimenter l’inflation et de freiner l’activité économique. Le sentiment du marché s’est brusquement orienté vers l’aversion au risque. Sous la pression des chefs d’entreprise et des investisseurs, l’administration a ensuite reporté les droits de douane et entamé des négociations avec certains pays, ce qui a valu à Trump le surnom de « TACO » (Trump Always Chickens Out, Trump se défile toujours). Les marchés se sont redressés à mesure que les tensions géopolitiques s’apaisaient, que la saison des résultats s’avérait solide et que les conditions macroéconomiques se stabilisaient.

Néanmoins, des signes de faiblesse étaient visibles. La confiance des consommateurs et des PDG restait faible, les projets d’investissement étaient reportés, les activités de fusion-acquisition ralentissaient et des signes de fragilité du marché du travail apparaissaient. Les secteurs de la construction étaient atones en raison des taux élevés et des préoccupations macroéconomiques. Pourtant, la Réserve fédérale américaine a maintenu ses taux inchangés, refusant de céder à la pression politique, invoquant la dépendance aux données et le potentiel inflationniste des droits de douane. La Fed a toutefois laissé ouverte la possibilité de baisser ses taux plus tard dans l’année si les fissures du marché du travail s’aggravaient.

Tendances transfrontalières : rebond alimenté par un chaos familier

Les marchés canadien et américain ont connu un mois d’avril chaotique, marqué par le choc des droits de douane imposés à l’occasion du Jour de la libération. Les investisseurs du monde entier ont été ébranlés. Mais à mesure que la menace s’estompait, les capitaux sont revenus vers les actifs à risque. Le style de négociation erratique de l’administration Trump, bien que déstabilisant, est devenu plus familier aux marchés. La solidité des bénéfices, la réduction des tensions géopolitiques et le report des échéances tarifaires ont contribué à un rebond généralisé.

Malgré les inquiétudes persistantes concernant l’inflation, la faiblesse de la demande et l’instabilité géopolitique, couronnées par une guerre entre Israël et l’Iran impliquant les États-Unis à la fin du trimestre, les deux économies sont restées résilientes. Les actions à petite capitalisation des deux pays ont rebondi et se négocient désormais à des valorisations relatives très attractives. Elles offrent une croissance des bénéfices attendue plus forte pour le second semestre 2025 et surperforment généralement lorsque les taux baissent et que l’inflation s’atténue.

Positionnement du portefeuille

La stratégie Van Berkom Canadian Small Cap Equity a enregistré une performance exceptionnelle au deuxième trimestre 2025, surpassant l’indice TSX Small Cap. Cette surperformance s’explique par un positionnement rigoureux dans des sociétés à petite capitalisation de grande qualité, caractérisées par des bilans solides, des modèles économiques durables et une longue expérience dans la gestion des conditions de marché volatiles.

Au début du trimestre, l’extrême volatilité a mis à l’épreuve la confiance des marchés, mais notre stratégie a prospéré. Les investisseurs ont cherché refuge dans les meilleures petites capitalisations, validant ainsi notre philosophie d’investissement de longue date. Alors que les marchés réagissaient vivement à l’incertitude géopolitique et aux vents contraires économiques, nos principaux titres, choisis pour leurs fondamentaux solides, ont nettement mieux résisté que l’indice de référence, générant un alpha solide pendant la phase la plus turbulente du deuxième trimestre.

Au fur et à mesure que la saison des résultats se déroulait, notre conviction quant à la qualité du portefeuille a été encore récompensée. La plupart de nos titres ont surpassé non seulement nos attentes internes, mais aussi celles du marché dans son ensemble et des analystes. Cette solidité des résultats s’est directement traduite par des gains sur les cours des actions et une nouvelle vague de génération d’alpha. Les investisseurs ont réagi positivement à la fiabilité de nos entreprises dans un environnement macroéconomique incertain, ce qui a stimulé la dynamique du portefeuille en mai et juin.

Du point de vue de l’attribution, 2,8 % de notre surperformance relative provient de l’allocation d’actifs, et 1,4 % de la sélection des titres. Notre surpondération dans le secteur industriel, qui a enregistré la meilleure performance du TSX Small Cap au deuxième trimestre avec +22,6 %, a contribué à hauteur de 2,1 %, tandis que le secteur des biens de consommation discrétionnaire a ajouté 0,5 % grâce à un rebond de 17,5 %. Toutefois, notre exposition limitée aux matériaux, en particulier aux actions aurifères et argentifères, a pesé à hauteur de 0,8 %, ces matières premières ayant atteint des niveaux records. Les gains liés à la sélection des titres ont été généralisés, avec des contributions importantes des secteurs de la consommation discrétionnaire, de l’énergie et des matériaux. La faiblesse des secteurs des technologies de l’information et de l’industrie, où nous avons évité les rallyes spéculatifs de mauvaise qualité, a légèrement compensé cet alpha.

Depuis qu’elle a pris en charge la stratégie en janvier 2021, notre équipe a généré une valeur ajoutée de 26,7 % grâce à la sélection des titres. Chaque nouvel investissement est souscrit avec un objectif de TCAC annuel de 15 % sur un horizon de 3 à 5 ans. Si la volatilité à court terme, comme celle observée au premier trimestre, peut temporairement affecter les résultats, le deuxième trimestre a confirmé que le fait de rester fidèle à notre discipline d’investissement conduit à une surperformance à long terme. Nous continuons à nous concentrer sur la qualité, et non sur la poursuite des tendances.

Les positions qui ont le plus contribué à notre rendement au T2 sont :

• Groupe Dynamite (+91,5 %), en raison de la forte croissance des ventes à magasins comparables, de l’agilité des changements apportés à la chaîne d’approvisionnement et de la révision à la hausse des prévisions.
• 5N Plus (+68,4 %), grâce à des résultats solides au premier trimestre et une forte demande dans les divisions énergies renouvelables et espace.
• Aritzia (+39,5 %), grâce à des ventes élevées, la résilience des marges et la confiance accrue des investisseurs, suite aux inquiétudes liées aux droits de douane.

Les titres qui ont nui au rendement au T2 sont :

• Dye & Durham (-11,2 %), en raison de l’activité faible du marché immobilier canadien.
• D2L (-13,4 %), en raison des prévisions prudentes liées aux inquiétudes concernant le financement de l’éducation aux États-Unis
• Computer Modelling Group (-10,6 %), en raison du ralentissement de la demande liée à la transition énergétique et la faiblesse des prix du pétrole.

Changements au portefeuille

Au deuxième trimestre, nous avons géré activement le portefeuille afin d’améliorer la qualité et le positionnement à long terme, en réagissant aux fluctuations importantes des cours sur le marché des petites capitalisations.

Positionnement du portefeuille

Notre stratégie d’actions américaines à petite capitalisation a enregistré des performances mitigées au deuxième trimestre, marquées par des dynamiques de marché très différentes entre avril-mai et juin. Au début du trimestre, la volatilité accrue a incité les investisseurs à privilégier les petites capitalisations de grande qualité et aux fondamentaux solides. Notre portefeuille, qui repose sur des entreprises affichant des bilans solides et des bénéfices réguliers, a enregistré des performances exceptionnelles au cours de cette période, générant un alpha solide et surpassant l’indice de référence. Cette dynamique s’est poursuivie jusqu’au début du mois de mai, soutenue par une saison de résultats solides. Près de 90 % de nos participations ont dépassé à la fois nos prévisions internes et les attentes du marché, avec une marge moyenne de 15 % sur le bénéfice par action.

Cependant, en juin, le leadership du marché a radicalement changé. Les flux des investisseurs particuliers se sont précipités vers des actions spéculatives, non rentables et de faible qualité, déclenchant un rebond agressif mais de courte durée dans des domaines où nous sommes peu ou pas exposés. Ce changement a temporairement effacé nos gains antérieurs, mettant fin à notre série de 10 mois de surperformance par rapport à l’indice de référence. Néanmoins, nous sommes toujours satisfaits des résultats globaux du deuxième trimestre. Nos rendements relatifs ont été soutenus par une allocation sectorielle favorable. Nous avons bénéficié de notre absence d’exposition aux secteurs sous-performants de l’immobilier et de l’énergie, ainsi que de nos positions surpondérées dans des secteurs surperformants tels que l’industrie (+15,6 %) et la consommation discrétionnaire (+9,6 %). Toutefois, cela a été partiellement compensé par nos sous-pondérations dans les technologies de l’information (+21,3 %) et les matériaux (+13 %).

La sélection des titres a été mitigée. La surperformance des secteurs de la consommation discrétionnaire et des services aux collectivités a été contrebalancée par la sous-performance du secteur des technologies de l’information, où nos titres de haute qualité ont pris du retard par rapport à la reprise spéculative du secteur. Cette divergence était davantage due à l’engouement médiatique qu’aux performances des entreprises. Dans l’ensemble, notre portefeuille reste solidement positionné dans des entreprises de qualité. Si les rallyes spéculatifs peuvent générer du bruit à court terme, nous pensons que la véritable création de valeur provient des entreprises qui présentent des fondamentaux durables et une capacité bénéficiaire constante, des caractéristiques qui restent au cœur de nos positions.

Les positions qui ont le plus contribué à notre rendement du T2 sont :

• Shake Shack (+60,0 %), grâce à l’amélioration des prévisions et perspectives de marge.
• Federal Signal(+46,8 %), grâce à un carnet de commandes bien rempli et à une clientèle fidèle.
• Primoris Services (+37,3 %), SPX Technologies (+31.0%) API Group (+45.2%) et Ormat Technologies (+18.4%), en raison des tendances solides du marché final, d’une forte activité de commandes et du sentiment positif des investisseurs.
• StoneX Group (+22,5 %) et Ensign Group (+19 %), grâce à une exécution cohérente et à des fondamentaux solides.

Titres qui ont nui à notre rendement au T2 sont :

• Chemed Corporation (-21,4 %), après avoir annoncé des pressions sur ses bénéfices et des résultats en baisse.
• Globus Medical (-19,4 %), suite à des résultats inférieurs aux prévisions, causés par des retards de fabrication et un ralentissement des ventes.

Changements au portefeuille

Au deuxième trimestre, nous avons activement tiré parti des perturbations du marché, en ajoutant des titres de grande qualité à des valorisations attractives, et en réduisant ou en liquidant certaines positions en fonction de préoccupations fondamentales ou de critères de valorisation. Les principaux changements apportés au portefeuille ont été les suivants.

• API Group : nous avons pris une position dans cette société après un recul de 20 %. La société offre des services réglementés dans le domaine de la sécurité des personnes et des services spécialisés, avec des revenus récurrents solides, des avantages liés à son envergure et un historique éprouvé de croissance organique et par acquisitions.
• Floor & Decor : nous avons renforcé notre position pendant la période de faiblesse du marché. En tant que leader à faible coût dans le domaine des revêtements de sol durs, le modèle d’approvisionnement direct de FND et l’expansion de son réseau de magasins soutiennent sa croissance à long terme, malgré le ralentissement à court terme du marché immobilier.
• Tetra Tech, ESAB, Privia Health, SPX Technologies, Willscot, CCC Intelligent Solutions et Chart Industries : nous avons renforcé nos positions en raison de valorisations attractives et de fondamentaux solides à long terme.

Positionnement du portefeuille

Le portefeuille a enregistré un solide rendement au deuxième trimestre, surpassant légèrement l’indice de référence. Ce gain nous a permis de passer en territoire positif pour l’année.

Au deuxième trimestre, la répartition sectorielle a été le principal moteur de la performance relative, tandis que la sélection des titres a légèrement pesé sur le rendement. Ce résultat est quelque peu atypique pour notre approche, car notre stratégie génère généralement de la valeur grâce à une sélection de titres ascendante. Cependant, dans un environnement propice au risque dominé par des titres de moindre qualité, même les entreprises solides peuvent temporairement être à la traîne.

Notre absence d’exposition aux secteurs sous-performants, à savoir l’immobilier et l’énergie, a contribué à hauteur de 133 points de base. La surpondération des secteurs de l’industrie et des technologies de l’information a ajouté respectivement 37 et 30 points de base supplémentaires, ces deux secteurs ayant surperformé le marché dans son ensemble.

Du point de vue de la sélection des titres, nos contributions les plus importantes sont venues des secteurs de la consommation discrétionnaire et de l’industrie. En revanche, les technologies de l’information, la finance et la santé ont pesé sur la performance. Dans le secteur des technologies de l’information, nous avons progressivement réduit notre exposition au cours des 18 derniers mois en raison du nombre limité de titres correspondant à notre style de croissance qualitative. Seule une de nos sept positions dans le secteur des technologies de l’information, Silicon Labs, a surperformé le rendement de 18,7 % du secteur, tandis que trois seulement (Silicon Labs, Dynatrace et PTC) ont enregistré des gains à deux chiffres. Dans le secteur financier, trois de nos sept positions, RLI, Euronet et Hamilton Lane, ont sous-performé le secteur en raison d’une rotation du marché hors des valeurs défensives plutôt que d’une détérioration fondamentale.

Dans l’ensemble, le portefeuille reste conforme à notre approche d’investissement rigoureuse, qui privilégie les sociétés de grande qualité affichant des fondamentaux solides. Si les rebonds à court terme tirés par les valeurs spéculatives peuvent entraîner des périodes de sous-performance relative au niveau des actions, notre positionnement sectoriel et notre conviction à long terme dans nos titres continuent de soutenir notre objectif de surperformance constante et ajustée au risque.

Ces titres ont largement contribué à notre performance au T2 :

• Shake Shack (+60,0 %), grâce à une augmentation des marges et à la force de son leadership.
• Construction Partners (+48,9 %), après des résultats solides et une révision à la hausse de ses prévisions.
• Federal Signal (+46,9 %), grâce à des vents favorables dans le secteur industriel.
• API Group (+43,6 %), après des résultats solides et la mise en place d’un cadre de croissance à long terme.
• SPX Corporation (+31,0 %), grâce à la révision à la hausse des prévisions et à la réalisation d’opérations de fusion-acquisition.
• Silicon Labs (+30,8 %) grâce au retour de la demande dans des segments clés.

Les titres suivants ont le plus nui à notre rendement au T2 :

• Chemed (-20,8 %), suite à un problème lié au plafond Medicare dans son activité de soins palliatifs et à la faiblesse du segment résidentiel de Roto-Rooter.
• Globus Medical (-19,4 %), suite à un manque à gagner lié à des retards de fabrication et à un ralentissement des ventes.
• Grocery Outlet (-11,2 %), après avoir revu à la baisse ses prévisions de ventes à magasins comparables.
• RLI (-9,9 %), affecté par une concurrence croissante sur ses principaux marchés.
• Bio-Techne Corp (-9,8 %), en raison des inquiétudes liées au financement du NIH malgré une exécution solide.

Changements au portefeuille

Au deuxième trimestre, nous avons réalloué notre capital en cédant deux participations et en ajoutant deux nouvelles sociétés de grande qualité, motivés par les opportunités de valorisation et le potentiel de croissance à long terme.

Ventes

• DoubleVerify : nous avons liquidé cette position en raison de ses performances médiocres et de son exécution décevante. Malgré une journée des investisseurs positive et des résultats supérieurs aux attentes au premier trimestre, la visibilité limitée et les problèmes persistants de concentration de la clientèle nous ont amenés à nous séparer de ce titre peu convaincant.

Position du portefeuille

Les stratégies de Van Berkom ont historiquement surperformé pendant les périodes de volatilité et sous-performé sur les marchés plus exubérants. Les fortes fluctuations qui ont suivi le « jour de la libération » ont clairement mis cette thèse à l’épreuve et l’ont confirmée. Au deuxième trimestre, le portefeuille a surperformé l’indice de référence de 737 points de base, la sélection des titres contribuant à hauteur de 724 points de base à ce gain.

Nous avons positionné le portefeuille de manière à tirer parti d’une économie mondiale plus fragmentée. Nos positions se répartissent en deux catégories stratégiques :

1. Les champions locaux peu exposés aux perturbations transfrontalières et bénéficiant de l’effet favorable des politiques protectionnistes
2. Les leaders mondiaux de niche disposant d’un pouvoir de fixation des prix et d’une offre différenciée, ce qui leur permet de répercuter les coûts liés aux droits de douane et de gagner des parts de marché

La volatilité du deuxième trimestre nous a permis de donner suite à plusieurs idées que nous suivions depuis longtemps et d’augmenter la pondération des titres à forte conviction négociés à des valorisations attractives. Notre processus intègre une analyse détaillée de la sensibilité aux droits de douane, notamment la complexité de la chaîne d’approvisionnement, la résilience des stocks et les prix sur le marché final, ce qui nous a permis d’être bien préparés à agir de manière décisive. Lorsque les marchés se sont calmés, la qualité et la résilience ont été récompensées.

L’Europe a été la région la plus performante, contribuant à hauteur de [368 pb] aux rendements relatifs. Parmi les valeurs qui se sont distinguées, citons Vusion Group, en hausse de 44 % grâce à l’obtention de contrats importants, et deux opérations de privatisation : Datagroup (KKR) et Marlowe (Mitie). Comme nous l’avons déjà souligné, les fonds de capital-investissement ont tendance à intervenir lorsque les marchés publics sous-évaluent les petites capitalisations de qualité, une tendance qui devrait se poursuivre dans l’ensemble de notre portefeuille.

L’Amérique du Nord a ajouté 351 pb, les titres canadiens 5N Plus, Badger et MDA ayant tous rebondi après avoir été victimes de ventes indiscriminées. Nos relations de longue date et nos recherches approfondies nous ont permis d’augmenter ces positions en toute confiance. Aux États-Unis, les titres de base tels que Federal Signal et SPXC ont enregistré de bons résultats, tandis que notre nouvelle position dans Shake Shack, ajoutée lors de la baisse du deuxième trimestre, a contribué à hauteur de 121 pb.

L’Asie a contribué à hauteur de [117 pb], grâce notamment à nos participations japonaises, qui sont axées sur le marché intérieur et largement à l’abri des perturbations commerciales mondiales. Nous n’avions aucune exposition aux principaux facteurs négatifs de la région, tels que Taïwan, l’Inde et la Corée du Sud.

Au T2 2025, les titres qui ont le plus contribué au rendement du portefeuille sont :

• 5N Plus (+68,4 %), grâce à des résultats solides au premier trimestre et à une forte demande dans les divisions des énergies renouvelables et de l’espace.
• Datagroup (+45,4 %), après une offre de retrait public de KKR, confirmant notre opinion selon laquelle la société était largement sous-évaluée.
• Marlowe (+37,2 %), grâce à une offre publique d’achat supérieure de Mitie, confirmant notre thèse sur sa croissance tirée par les acquisitions.

Au T2 2025, les titres qui ont le plus nui au rendement du portefeuille sont :

• Globus Medical (-19,4 %), en raison d’un manque à gagner lié à des problèmes d’approvisionnement et à l’allongement des cycles de vente.
• Grocery Outlet (-11,2 %), après avoir revu à la baisse ses prévisions de ventes à magasins comparables.
• Brunswick (-3,41 %), en raison de l’incertitude liée aux résultats financiers et à la confiance des consommateurs.

Changements au portefeuille

À la suite des fortes perturbations du marché liées au « Jour de la libération », nous avons profité des valorisations attractives et des opportunités de haute conviction. Les modifications suivantes ont été apportées au portefeuille au cours du trimestre:

• Diploma : nous avons initié une position dans ce distributeur à valeur ajoutée qui bénéficie d’une croissance structurelle favorable et d’un historique de fusions-acquisitions bien organisées. Nous pensons qu’il n’en est qu’au début de son parcours de croissance et qu’il se négocie à un prix inférieur à celui d’autres entreprises industrielles comparables.
• Johns Lyng Group : nous avons bâti une position après un recul du cours de l’action, reflétant une faiblesse temporaire. La taille nationale de l’entreprise, ses relations avec les assureurs et son expansion dans les services de conformité aux États-Unis et en Australie constituent de solides moteurs de croissance à long terme.